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Antes de que una empresa entre en dificultades, por lo general enfrenta estrés crediticio.
Esa es la etapa en la que una empresa puede pagar su deuda hoy, pero se vería obligada a pagar cupones de al menos el 10 por ciento si se refinancia a las tasas de interés y diferenciales actuales de EE. UU., según la definición de Bank of America.
Un bono o préstamo está en verdadera «angustia» cuando su rendimiento cotiza al menos 10 puntos porcentuales por encima de su punto de referencia libre de riesgo. Pero con la tasa de los fondos federales por encima del 5 por ciento, los estrategas del banco decidieron buscar problemas potenciales en una gama más amplia de deuda. Ampliaron su alcance para incluir la deuda que está en «pre-angustia» (o, ya sabes, estrés).
De hecho, alrededor de $ 550 mil millones del ~ $ 1 billón de nueva deuda corporativa de los últimos cinco años está en estrés o angustia, escribieron los estrategas en una nota del viernes:
Aproximadamente la mitad de este dinero se encuentra actualmente en estructuras de capital de buen desempeño, mientras que la otra mitad se encuentra ahora en diversas etapas de estrés. Hacemos un seguimiento de 400.000 millones de dólares en bonos y préstamos que se negocian por encima de los 600 pb, una categoría que definimos como «pre-distress», donde el nuevo cupón podría ser del 10 % o más si se restableciera a los niveles actuales. Además, hay $150.000 millones en activos profundamente deteriorados (bonos <60 pts, préstamos <75 pts), donde la refinanciación ya no es una opción a los niveles actuales, a menos que haya una reestructuración o una mejora en los precios.
Y esto es con el rendimiento del mercado de bonos de alto rendimiento que se negocia con diferenciales relativamente estrechos sobre los bonos del Tesoro, históricamente hablando:
Diferencial de rendimiento de los bonos HY © ICE Indices
Si bien los emisores de bonos de tasa fija tienen tiempo antes de que aumenten sus costos de endeudamiento (esas empresas no tienen que refinanciar hasta que vencen los bonos), los préstamos y el crédito privado generalmente tienen tasas de interés flotantes, que se restablecen a las tasas de referencia actuales más de una vez al año. El banco también incluye préstamos sindicados, deuda privada y bonos de alto rendimiento en su encuesta.
Una respuesta común es que los emisores de tasa flotante pueden cubrir su exposición a tasas crecientes con swaps asegurando una tasa fija. Sin embargo, los estrategas de BofA estimaron que “solo 24 [per cent] de la deuda flotante se cubrió con swaps antes de este episodio de tasas más altas”.
Sin embargo, no especificaron el momento para eso, lo cual sí importa. Para simplificar un poco el problema, si una empresa vendió un préstamo de tasa flotante con cobertura de tasa de interés en agosto del año pasado, podría (teóricamente, dependiendo de los términos del swap) estar bien ya que las tasas todavía están muy por encima de su 2.5- niveles porcentuales del año pasado.
Pero en lo que va del año, al menos, ese tipo de cobertura podría ser francamente inútil, comparable a fijar las tasas a corto plazo en sus niveles más altos desde 2007.
Los estrategas modelaron aumentos en los costos de interés en algunos escenarios diferentes basados en el IPC (lo que debemos suponer significa diferentes regímenes de tasas de política de la Fed y/o rendimientos a largo plazo). Encuentran que los mercados crediticios ya pueden estar descontando el estrés proyectado en los sectores de salud, telecomunicaciones y tecnología debido a tasas más altas.
En el sector de los servicios, por otro lado, los inversores pueden ser demasiado optimistas:
El ranking muestra la salud y la tecnología entre los cinco segmentos más estresados, con el comercio minorista y las finanzas no muy lejos. Al mismo tiempo, los servicios están muy abajo en la lista, lo que es sorprendente y abre la puerta a una posible revisión de precios más amplia.
Por otro lado, el cable, las telecomunicaciones, los medios y los productos químicos se encuentran entre los sectores más estresados, aunque no se encuentran entre los más vulnerables al argumento de privación de capital que estamos desarrollando aquí. En consecuencia, consideramos que las últimas tres situaciones son más interesantes.
El riesgo de «privación de capital» puede ser una mejor frase que «pre-angustia», o incluso simplemente «estrés». De cualquier manera, el dinero más caro perjudicará a las empresas calificadas como chatarra.
